Tüpraş hedef fiyatını yüzde 22 yükseltti

''RUP ve Hedef Fiyat Güncelleme …

Satışlar son çeyrekte ton bazında %3,7 yükseldi. Bu artışta ihracattaki %57 büyüme etkili olurken, yurtiçi satışlarda ise %9,4 gerileme görülüyor. Şirketin yurtiçi satışlarında jet yakıtı satışlarının arttığı, ancak kalan diğer ürün gruplarının hemen hemen hepsinde gerileme yaşandığı görülüyor. Dizel satışlarındaki %9,9 gerileme ise en dikkat çekici olanı. Yurtiçi dizel talebi cansız olmamakla birlikte, dizel üretiminde de %8,3 azalmaya giden şirketin RUP projesi dolayısıyla üretimde kısıntılara gitmesinin bu duruma sebep olduğunu söyleyebiliriz.

Ton bazında satışlarla birlikte ürün fiyat oranları da yükseldi. Ürün fiyat oranları yılın ilk yarısında bir önceki yılın aynı dönemine göre hemen hemen tüm ürünlerde (jet yakıtı, dizel, fueloil) gerilemişken, yılın kalan yarısında ise önemli artışlar yaşandı. Özellikle jet yakıtı ve dizel de son çeyrekte gerçekleşen ürün fiyat oranları son 16 çeyreğin en yüksek seviyelerine ulaştı.

Son çeyrekte ciro, ton bazında satışlardaki yükselişe rağmen %14,7 azaldı. Tüpraş, 2014 yılı son çeyreğinde 9.037 milyon TL ciro üretti. Karşılaştırılan dönemlerde ton bazında satışlarda ve ürün fiyat oranlarındaki artışlara rağmen, küresel petrol fiyatlarında %29,5’lik düşüş cirodaki gerilemenin temel sebebi olurken, bu dönemde Doların TL karşısında %11,8 değer kazanması ise cirodaki gerilemeyi sınırladı. Karşılaştırılan dönemlerde net rafineri marjındaki iyileşmeye rağmen, geçen yılın son çeyreğinde 17,4 milyon $ ürün stok değer kazancı varken, bu yıl 143,5 milyon $ ürün stok değer kaybı oluşmuş olması sebebiyle brüt kar marjı da %3,2’den %2,5’e geriledi. Diğer yandan, ciroda düşüş yaşanırken genel yönetim giderleri içerisinde personel giderlerinin %19’un üzerinde artmış olmasının faaliyet gider marjındaki kötüleşmenin en önemli sebebi olduğu söylenebilir. Bunu RUP projesinin devreye alınmasıyla ünitelerin işletilmesi için yeni istihdam yaratılmış olmasıyla açıklayabiliriz. Diğer yandan, geçen yılın son çeyreğinde diğer faaliyetlerden giderlerde 309 milyon TL Rekabet Kurulu ceza karşılığı gideri varken bu yılın son çeyreğinde ise yaklaşık 55 milyon TL vergi cezası karşılık gideri ayrılmıştır. Net finansal giderlerde ise 2014 yılı son çeyreğinde TL’nin Dolar karşısındaki değer kaybının geçen yılın aynı döneminden daha fazla olması sebebiyle bir miktar kötüleşme olduğu görülmektedir. Diğer yandan, stratejik yatırım olarak sınıflandırılan RUP projesi ile ilgili olarak uygulanan kurumlar vergisi teşviki sayesinde son iki yılda olduğu gibi son çeyrekte de ertelenmiş vergi varlığının gelirleşmesi şirketin net karını artırıcı etki yapmıştır. Sonuç olarak, Şirket son çeyrekte geçen yılın aynı çeyreğine göre %87,4 artışla 212,7 milyon TL ana ortaklık payları net dönem karı elde etmiştir.
 2015 yılının ikinci çeyreği başında faaliyetlerine başlaması planlanan RUP projesinin opersyonel karlılığa önemli katkılarının olmasını beklemekteyiz. Rafinerilerin birim ham petrolden ne kadar yüksek katma değerli ürünler üretebildiğini ölçen NK endeksine göre Tüpraş’ın RUP sonrası kompleksite değeri 7,78’den 14,5’e yükselerek, dünyadaki en yüksek kompleksiteye sahip rafineriler arasında yer almasını sağlıyor. RUP projesi yatırımlarının çok önemli bir kısmını tamamlayan yılın 2. Çeyreğinden itibaren faaliyete geçmesini planlayan şirket, böylece yurtiçi pazarda hızlı büyüyen ve aynı zamanda ürün fiyat oranları da yüksek olan motorin, benzin ve jet yakıtı üretimi kapasitesini artırmış olacak. RUP faaliyetlerine başlandıktan sonra aynı zamanda %100 kapasiteyle çalışılması da hedefleniyor. RUP sonrası ürün fiyat oranı düşük fuel oil üretimini %87 azaltacak olan şirket; motorin, benzin ve jet yakıtı üretimini sırasıyla %100, %35 ve %25 artıracak. Şirketin rafineri marjını 2014 yılı ürün fiyat oranlarını baz alarak RUP’un elvereceği yeni ürün gamıyla hesapladığımızda 2014 yılı rafineri marjına göre varil başına 1,7 $’lık iyileşme hesaplıyoruz. Ancak, 2015 yılı Mart ortası itibarıyla gerçekleşen ürün fiyat oranlarına baktığımızda geçmiş 2-3 yıl ortalamalarının çok daha üzerinde seyretmekte olduklarını görüyoruz. Şirketin rafineri marjındaki değişikliği 2015 yılı ilk iki buçuk ayı itibarıyla gerçekleşen ürün fiyat oranlarını baz alarak RUP’un elvereceği yeni ürün gamıyla hesapladığımızda iyileşmenin varil başına 4,8 $ olduğunu hesaplamaktayız. Ancak RUP faaliyetleri yılın ikinci çeyreğinde başlayacağından rafineri marjlarındaki etkisinin de yılın ikinci çeyreğinden itibaren bilançolara yansımasını görmeyi beklemekteyiz. Şirket RUP’tan sonra %100 kapasite ile çalışmayı hedefliyor olsa da biz modelimizde %90 kapasite kullanım oranı varsaydık.

TUPRS hisse senetleri için 13/08/2014 tarihinde belirlemiş olduğumuz 52,70 TL hedef fiyatımızda; şirketin 2015 yılının ikinci çeyreği başında devreye almayı planladığı RUP projesi faaliyetleri nedeniyle güncellediğimiz İNA modelimiz ve güncel benzer şirket çarpanları doğrultusunda 64,35 TL’ye yukarı yönde güncellemeye gidilmiştir. TUPRS hisse senetleri için belirlediğimiz yeni hedef fiyatımıza göre getiri potansiyeli öngörümüz “Endeksin Üzerinde Getiri”dir. Şirketin RUP sonrası ürün yelpazesinde ve kapasite kullanım oranında gerçekleşmesi planlanan iyileşmeler doğrultusunda ciro ve operasyonel karlılık marjları varsayımlarımızdaki iyileşmeler hedef fiyatımızdaki yukarı yönlü değişikliğin temel sebepleri olmuştur.''

Sayfada yer alan bilgiler tavsiye niteliği taşımayıp yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırımcı profilinize uymayabilir.