Deniz Yatırım Arbul'un fiyatını masaya yatırdı

A1 Capital tarafından 21/04/2014 ile 22/04/2014 tarihlerinde birincil piyasada halka arzı gerçekleştirlecek olan Arbul Entegre Tekstil hisse fyatı için analist raporları gelmeye devam ediyor.

Neta Yatırım’ın geçtiğimiz günlerde yayınladığı fiyat tespit raporunda, hesaplamaların yanlış yapıldığına dikkat çekilirken, projeksiyonların hatalı olduğu vurgulanmış, sektör ilişkilendirmelerinin de doğru olmadığı kaydedilmişti.

Tacirler Menkul, ''fiyat tespitinde kullanılan ağırlıklar makul'' dedi

Tacirler Menkul Değerler ise hazırladığı raporda şu görüşlere yer vermişti:
''- Şirket’in projeksiyonunda 2014-2018 yılları arasında ortalama %15,9 satış büyümesi gerçekleştireceği varsayılmış olup, bu rakam 2009-2013 yılları arasında gerçekleştirdiği %25 ortalama satış büyümesine göre makuldür.
- İndirgenmiş nakit akımları projeksiyonunda 2013 yılında %10 seviyelerinde olan brüt kar marjının 2015 yılından itibaren %19 seviyelerine yükseleceği öngörülmekte olup bunun gerekçesi olarak dijital baskı alanında yeni üretim faaliyetlerine başlanması olarak gösterilmiştir. Şirket faaliyet giderlerindeki artışın %10 ile sınırlı kalması şirket faaliyet kar marjının 2015 yılından itibaren %17 seviyelerine yükselmesine
neden olmaktadır. Şirket’in yeni yatırım sonrası başlayacağı faaliyetlerin faaliyet giderlerine (pazarlama-satış-dağıtım giderleri ve ar-ge giderleri) tam olarak yansıtılmadığı görülmektedir.
- Piyasa çarpanları hesaplanırken Piyasa Değeri/Defter Değeri, Firma Değeri/Satış ve Firma Değeri/FAVÖK çarpanlarına göre hesaplama yapılmıştır. Benzer şirketler için çarpanlar hesaplanırken uç değerlerin dikkate alınmamış olması değerleme açısından olumludur.
- Hisse fiyatının belirlenmesinde kullanılan ağırlıklar makuldür.''

Deniz Yatırım fiyatı yüksek buldu

Bugün de Deniz Yatırım tarafından hazırlanan raporda halka arz fiyatının yüksek olduğunun düşünüldüğü belirtildi.

Deniz Yatırım tarafından hazırlanan Arbul Entegre Tekstil fiyat analiz raporu sonuç bölümünde;
''- Halka arz fiyatının hesaplanmasında halka arz geliri ile yapılması planlanan yatırımların  değerlemeye dahil edilmemesinin fiyatlama açısından sağlıklı olacağı, 
- Piyasa çarpanları analizinde ise FD/Satışlar çarpanının çıkarılarak F/K çarpanının eklenmesi 
gerektiği'',  görüşlerine yer verildi. 

Deniz Yatırım tarafından hazırlanan raporun devamında ''bu iki unsurdan sadece piyasa çarpanlarına ilişkin görüşümüz sonucunda birim fiyatın 1,94 TL’ye gerileyeceğini hesaplamaktayız'' denildi. Deniz Yatırım raporda ayrıca, ''indirgenmiş nakit akımları analizinden yapılması planlanan yatırımların arındırılmasının etkisini tam ölçememekle birlikte, arındırılması durumunda 1,94 TL’den daha düşük birim değerlerin oluşacağını söyleyebiliriz'' diyerek, 2,00 TL olarak belirlenen halka arz fiyatının yüksek olduğunu düşündüklerini belirtti.

Raporda şu görüşler yer aldı:

''İndirgenmiş Nakit Akımları Analizi ve Görüşümüz 

Fiyat Tespit Raporu’nda kullanılan İndirgenmiş Nakit Akımları Analizi geleceğe yönelik tahminler 
içermesi ve yorumlanması için Şirket yetkilileri ile bir araya gelinmesi gerektiğinden tarafımızca 
analiz edilmemiş ve Fiyat Tespit Raporu’nda yapılan çalışma test edilmemiştir. Ancak 
indirgenmiş nakit akımları analizinde bir hususa dikkat çekmek istiyoruz. Yüksek ciro ve FAVÖK 
katkısı beklenen modern dijital baskı makinaları yatırımı halka arz geliri ile gerçekleştirileceğinden indirgenmiş nakit akımları analizine dahil edilmemesinin daha sağlıklı bir yaklaşım olacağını düşünüyoruz. 4,3 Milyon TL yatırım yapılacak modern dijital baskı makinelerinin, hazırlanan projeksiyonlarda 2015-2019 yılları arasında yıllık ortalama 29 Milyon TL ek ciro ve 12 Milyon TL ek brüt kar yaratacağı, projekte edilen şirket ciro ve brüt karının içinde sırasıyla %31 ve %67 pay alacağı öngörülmektedir. Diğer bir ifadeyle; şirketin 2015-2019 yılları arasında elde edeceği brüt karın %67’sinin halka arz geliri ile yapılması planlanan 4,3 Milyon TL’lik yatırımın sonucunda elde 
edileceği beklenmektedir. 

Piyasa Çarpanları Analizi Yöntemi 

Fiyat Tespit Raporu’nda benzer şirketlerle karşılaştırmada; PD/DD, FD/FAVÖK ve FD/S çarpanları eşit ağırlıklı olarak kullanılmıştır. Çarpan analizi yapılırken benzer şirketlerin yanı sıra BIST-100 Endeksi ve tekstil ve deri sektörü çarpanları da kullanılmıştır. 

Piyasa Çarpanları Analizi Görüşümüz 

Şirket’in faaliyetlerinin tekstil ve deri sektörleri ile bağlantılı olması nedeniyle sektör çarpanlarının 
kullanılmasını makul buluyoruz. Birebir benzeyen şirketin bulunmaması ve tekstil sektöründeki 
uç çarpan değerlerinin fazla olması sebebiyle sektör çarpanlarının yanında BIST-100 endeksi 
çarpanlarının kullanılmasının doğru bir yaklaşım olduğunu düşünmekteyiz. 

FD/Satışlar çarpanının sadece birebir benzer şirketlerin varlığında anlamlı olacağını ve mevcut 
durumda bu çarpanın fiyat tespitinde kullanılmasının sağlıklı bir sonuç vermeyeceğini, ayrıca fiyat tespitinde kullanılmayan Fiyat/Kazanç çarpanına da hesaplamada yer verilmesi gerektiğini 
düşünüyoruz. Bu görüşlerimizin ışığında, piyasa çarpanları analizinde FD/FAVÖK, Fiyat/Kazanç 
(F/K) ve PD/DD oranlarının kullanılmasının makul olacağı kanısındayız. Buna göre; 08.04.2014 
tarihi itibariyle tekstil ve deri sektöründe seçilen şirketlerin hesaplanabilen ve anlamlı F/K oranı 
11,77, BIST-100 Endeksi’nin F/K oranı ise 11,30’dur. FD/Satışlar çarpanının hesaplamadan 
çıkarılması ve F/K oranının dahil edilmesi durumunda, kullanılan ağırlıklar ile piyasa çarpanları 
analizinden 1,04 TL birim pay fiyatı elde edilmektedir. 

Çekincemizi ilgili bölümde ifade ettiğimiz İndirgenmiş Nakit Akımları Analizi yönteminin mevcut 
sonuçları ile %50 ağırlığını koruması ve FD/S çarpanını çıkararak F/K çarpanını dahil ederek 
hesapladığımız piyasa çarpanlarına %50 ağırlık verilmesi durumunda 2,12 TL olarak hesaplanan 
birim fiyat 1,94 TL’ye gerilemektedir.''
 

Sayfada yer alan bilgiler tavsiye niteliği taşımayıp yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırımcı profilinize uymayabilir.