Ekim ayı hisse önerileri ve strateji raporu

3 / 11

---

Tofaş, hafif ticari araç ile birlikte binek otomobil üretimi de gerçekleştiren ve
1Y14 itibariyle adetsel bazda toplam satışlarının %68,4’ü (2013: %60) yurt dışı
satışlardan oluşan, Türkiye’nin ilk otomobil üreticisidir. Şirket’in hafif ticari araç
segmentindeki pazar payı Ağustos 2014 itibariyle %27,4 olurken, en yakın
rakibi Ford’un yeni model ticari araçlarının (Courier ve Transit) lanse edilmiş
olmasının etkisiyle, yıl sonunda bu segment için pazar payını %24,6 olarak
tahmin ediyoruz. Binek otomobilde ise Şirket, Ağustos 2014’de %7,4 pazar
payına sahip bulunuyor. Şirket’in açıklamış olduğu güncel mali tablolara göz
atıldığında, 2Ç14’de net satışları %2,4 artış göstermişken, net kârındaki
yükseliş, yeni sedan yatırımlarından kaynaklı yatırım teşviklerinin kullanılması
ile ilgili kaydedilen ertelenmiş vergi gelirlerinin olumlu etkisi ve ılımlı yükseliş
gösteren operasyonel giderlerin desteğiyle yıllık bazda %23,3 olmuştur. Bunun
yanında, düşük kârlılığı bulunan ithal binek otomobil satışlarının toplam satışlar
içindeki oranının (1Y14: %6,0, 1Y13: %6,8) gerilemesi de brüt kârlılığa katkıda
bulunmuştur. Tofaş’ı genel olarak değerlendirdiğimizde, Şirket’in avro bazlı
maliyet+kâr iş modeli, daralan konjonktürde dahi Tofaş’a pozitif kâr hanesi
sağlayabilen “al ya da öde” üretim sözleşmeleri, yüksek dağıtım oranlarında
düzenli bir şekilde temettü ödüyor olması (9 yıllık dağıtım oranı ortalaması %
57,5, 2013 yılı net kârından yapılan temettü dağıtım oranı %74,8) sebepleriyle
Tofaş için pozitif görüşümüzü koruyoruz. Bununla birlikte, Avrupa Birliği ülkelerindeki
toparlanma (1Y14 itibariyle Tofaş’ın ihracatının %80,4’sı bu ülkelere
yapılmaktadır, 2013: %75,5) ve bu ülkelerin otomotiv pazarlarındaki güçlenme
(hafif ticari araç kayıtları Haziran 2014’de yıllık bazda %10,9 artış ve 2013 yılı
boyunca ise %0,2 düşüş göstermiştir) ise Şirket’i olumlu etkileyecek bir katalizör
olabilecekken, diğer önemli ihraç pazarlarından Arjantin ve Rusya’daki
sırasıyla ekonomik ve siyasi görünüm nedeniyle ihraç satışlarındaki gerileme
1Y14 itibariyle Avrupa Birliği pazarının olumlu etkisini nötralize etmiştir. 2014
yılında Tofaş’ın 7 milyar TL net satışlar tutarına ulaşmasını ve sırasıyla %13,0
ve %12,0 brüt kâr ve FAVÖK marjların sağlamasını bekliyoruz. Bu bilgilerin
ışığında Şirket için “AL” tavsiyemizi ve 15,00 TL hedef fiyatımızı koruyoruz.

ŞEKER YATIRIM ARAŞTIRMA